【秋季策略报告回顾与展望】鸡蛋：日暮乡关何处是

　　摘要

　　本文是2023年11月《石以砥焉 化钝为利》2023年秋季策略报告鸡蛋部分的原文。

　　报告指出蛋鸡养殖行业经历了长时间的盈利和补栏周期，供给端在逐步转向宽松，而需求端遵循季节性逻辑，在未来半年将主导鸡蛋价格的走势，同时成本变化是本报告期内值得关注的重点。基于对鸡蛋基本面的分析，我们预计四季度盘面大方向向下，存在阶段性反弹预期，明年一季度以弱势震荡为主，JD2401合约运行区间为[3700，4400]元/500千克，JD2405运行区间为[3300，4100]元/500千克。风险因素：禽流感疫情；成本超预期下跌。

　　近期变化：鸡蛋从四季度开启了下跌趋势，这轮下跌的核心原因是饲料成本的下移和产能增加。饲料成本在四季度持续下跌，当前已跌破过去3年的低点，并且还存在进一步下滑的预期，成本端的坍塌及悲观预期传导至鸡蛋的盘面。同时，鸡蛋的产能在四季度开始集中兑现，行业转入供给过剩的时期，加上元旦和春节前的需求不佳，导致现货价格旺季不旺，市场对于未来的预期持续转向悲观。当前盘面在多重利空下持续破位下跌，预计短期还将持续偏弱运行，未来重点关注成本端的变化和需求端的情况。

　　一 概况与结论

　　在春季大报告中，我们对2023年二三季度的鸡蛋市场做出研判，认为蛋鸡产能恢复将不及预期，盘面走势先抑后扬，从6月份进入估值修复的路径。回过头来看，盘面与我们的预期基本相吻合，但实际波动要更加曲折和复杂，产能恢复的预期与证伪后的修复是主导上一报告周期的核心逻辑。

　　在本次报告期中，蛋鸡养殖行业经历了长时间的盈利和补栏周期，供给端在逐步转向宽松，而需求端遵循季节性逻辑，在未来半年将主导鸡蛋价格的走势，同时成本变化是本报告期内值得关注的重点。基于对鸡蛋基本面的分析，我们预计四季度盘面大方向向下，存在阶段性反弹预期，明年一季度以区间震荡为主，JD2401合约运行区间为[3700，4400]元/500千克，JD2405运行区间为[3300，4100]元/500千克。风险因素：禽流感疫情；成本超预期下跌。

　　二 偏差与核心因素

　　当前在产蛋鸡存栏量处于回暖的状态，未来半年鸡蛋的供需结构将逐步向宽松状态过渡。需求端主要受淡旺季消费影响，鸡蛋整体趋势还是以季节性为主。在供给转向宽松的过程中，旺季价格将难以突破前期高点，而淡季可能跌幅更深，同时成本端对价格的支撑作用，决定了价格的底部空间。

　　（一）供给端转向宽松

　　2023年的产能恢复进度整体是比较缓慢的，决定鸡蛋产能的因素，一方面是新开产蛋鸡数量，受前期的补栏情况影响；一方面是淘汰鸡的出栏情况，受当期养殖利润影响较大。今年蛋鸡养殖利润较好，上半年蛋鸡苗集中补栏高，对应三季度新开产蛋鸡增加，而年中补栏量有所下滑，对应四季度的新开产蛋鸡增加幅度将会放缓。从淘汰鸡出栏的情况来看，今年二季度老鸡集中淘汰，导致待淘老鸡减少，中秋前有部分养殖场集中淘汰老鸡，但受养殖利润支撑，养殖端仍存在延淘现象。

　　今年7月末在产蛋鸡存栏量环比转增，此后保持微幅上涨，9月末在产蛋鸡存栏量12.03亿羽，达到了近两年的存栏峰值，存栏量由偏低转向相对正常的水平，相当于2021年年初的存栏量。仅从补栏情况来看，未来半年新开产蛋鸡将呈现稳定微增的趋势，在淘汰鸡正常出栏节奏下，未来鸡蛋供应量将逐步转向宽松。因此，综合考虑补栏和淘鸡的情况，我们预计四季度在产蛋鸡存栏量将保持稳定，明年一季度小幅增加，供给端逐步转向宽松。此外，在四季度蛋价回落的惯性下，一旦蛋价下跌至接近成本线，养殖利润进一步压缩甚至转负，养殖端或将面临淘鸡集中出栏，产能可能再次出现回落，届时补栏积极性也会有所降低，进而影响明年二季度的产能。

　　图2-1：在产蛋鸡存栏量季节性（亿羽）

　　数据来源：卓创资讯，中粮期货研究院

　　图 2-2：商品代鸡苗销量季节性（万羽）

　　数据来源：卓创资讯，中粮期货研究院

　　（二）需求端延续季节性趋势

　　鸡蛋的日常消费较为稳定，食品工厂在节假日前有较大的备货需求，可以快速消化市场上的库存，而淡季缺少消费支撑，供应压力更容易体现在现货的价格上。综合来看，2023年鸡蛋的消费情况较好，9月代表销区周度销量达到8189吨，同比提高了7.81%，主要是中秋节前食品加工厂对鸡蛋的需求量大，商超的礼品盒走货速度也较快。

　　根据鸡蛋的季节性趋势，中秋国庆过后，鸡蛋消费转入淡季，市场需求转为常态化需求，短期有备货提振，10-11月整体需求将维持低位，待元旦和春节前受节日提振作用，需求量将有所回升。因此，我们预计四季度鸡蛋的需求将呈现先抑后扬的局面，明年一季度则是先扬后抑的局面。现货价格从元旦前开启上涨趋势，到春节前达到高点，节后由于需求回落，现货价格将出现高位回落。受现货价格的影响，01合约属于旺季合约，具有上涨的预期。但结合对供给端逐渐转向宽松的分析，需求端支撑有限，预计元旦现货价格难以突破前期的高点，01合约的顶部压力较大。

　　（三）关注成本端变化

　　蛋鸡养殖的成本主要来自于饲料成本，饲料价格的变动会影响当期的补栏积极性和淘汰老鸡的意愿，但当下的补栏量对应5个月后的新开产蛋鸡，所以成本的波动与现货价格的波动节奏并不完全一致。从另一个角度来看，补栏的情况影响未来的产能，而期货盘面反映的是预期，因此，在大的节奏上来看，成本的波动方向与盘面波动方向是具有相关性的。

　　整体来看，今年养殖成本处于高位，鸡蛋现货的价格也相对较高，合约下方均有支撑。6-7月份饲料成本上移，蛋价相对平淡，短期利润出现下滑，补栏积极性也相应较低，对应盘面出现了向下的驱动。近期玉米新作上市以及美豆进口成本下移，蛋鸡的饲料成本下降，利润水平开始下滑，盘面对未来的预期转弱，出现向下的趋势。预计未来半年成本的价格将对蛋价波动产生较大的影响，如果成本持续下移，对价格的支撑性减弱，淡季鸡蛋价格或将锚定成本位以下，而旺季时则会拖累蛋价高点。

　　图 2-3：主力合约收盘价（元/500千克）与养殖成本（元/斤）

　　数据来源：同花顺，卓创资讯，中粮期货研究院

　　三 策略与风险提示

　　回顾鸡蛋期货今年的走势，其实很多时候基本面的矛盾并不突出，盘面的波动主要受预期变化的影响，通常市场对未来的预期会首先在盘面上体现出来，然后随着现实的临近对预期进行修复，因此鸡蛋的期货价格总是呈现阶段性的波动。今年年初，市场预期未来产能恢复，盘面从2月初开始了下跌趋势，一直到6月，产能恢复的进程始终不及预期，盘面开始向上修复预期。展望未来，前期的补栏逐渐兑现产能，预计四季度供给端压力较大，而需求整体处于淡季，待开启春节备货后，需求端将有所支撑，再次进入季节性上涨通道。

　　预计四季度现货价格季节性回落后，可能出现小幅反弹，整体以震荡下跌为主，春节前需求端有支撑，节后价格再次高位回落。盘面四季度以产能恢复为主线整体向下，JD2401合约运行区间为[3700，4400]元/500千克，如果成本端进一步下探，合约可能跌破3700元/500千克，JD2405运行区间为[3300，4100]元/500千克。01合约建议在4300元/500千克以上入场单边做空，05合约建议关注5-9反套机会。

　　风险提示：禽流感疫情；成本超预期下跌。

　　（关壹麟 中粮期货研究院 农产品高级研究员 交易咨询资格证号：Z0018177）

　　（张蔚 中粮期货研究院 农产品研究员 从业资格证号：F03114065）